Als u als belegger tijd en geduld hebt, en feitelijk zou
iedere belegger dat moeten hebben, loont het de moeite om bedrijven te kopen
die afgestraft worden op de beurs. Al helemaal indien deze bedrijven zich aan
het transformeren zijn en de afstraffing te extreem is. Carrefour is hiervan
een voorbeeld. Bijna 35 euro betaalde u vorig jaar voor en aandeel Carrefour.
Een afsplitsing, een aandeelhoudersrevolte, veel beloftes en drie winstwaarschuwingen
later betaald u rond de 17 euro voor datzelfde aandeel. Bijna 50% in waarde
werd er dus vernietigd. De reden is natuurlijk dat de aandeelhouders niet
langer vertrouwen hebben in het management. Maar is dit wantrouwen correct?
Carrefour verliest marktaandeel in zijn thuisland Frankrijk.
En ook in de andere Westerse landen staat het bedrijf onder druk. Het dure
investeringsprogramma om de Carrefour hypermarkten om te vormen in Carrefour
Planet werpt slechts heel traag vruchten af. Anderzijds presteren de
activiteiten in de groeilanden wel goed. Op groepsniveau is de omzet dus niet
echt het probleem. De zorgen zitten hem bij de winst. Die zijn het gevolg van
herstructureringen maar ook van enkele waarderingsproblemen bij de dochters.
Ook 2010 werd hierdoor getroffen waardoor de nettowinst al enkele jaren zeer
laag is. Maar ook op vlak van de EBIT draait het in 2011 vierkant. Men gaat uit
van een daling rond de 20%. Zoiets is niet bepaald bevorderlijk voor de
beurskoers. Anderzijds een winstdaling van 20% rechtvaardigt dat een
koersdaling van 50%?
De huidige winstcijfers en de toekomstige vormen een slechte
maatstaf vanwege de vele eenmalige factoren. Beter kijken we naar de EBITDA en
de verhouding tot de enterprise value. Gemeten naar huidige marktkapitalisatie
en na het optellen van de nettoschulden komt deze waardering uit onder de 5
voor de verwachte winst van dit jaar. Na de drie winstwaarschuwingen lijkt het
duidelijk dat 2011 een rotjaar was en dat 2012 alleen maar beter kan gaan op
dat vlak. Een dergelijk lage EV/EBITDA legt een bodem onder het bedrijf.
De bodem onder het bedrijf is echter het vastgoed. Om en bij
de 16 miljard euro staat er in de boeken qua gebouwen en winkels. Ruim boven de
huidige beurskoersen. Dit vastgoed valt natuurlijk moeilijk te waarderen,
niemand is zomaar bereid al het vastgoed van Carrefour te kopen, maar het zegt
toch wel iets over de onderwaardering.
Carrefour is dus gezakt omdat het slecht ging in 2011, wat
brengt dan de toekomst? Analisten voorspellen een winst van 1,6 euro per
aandeel voor 2012 en voor 2013 zelfs van 2 euro per aandeel. Het opwaarts
potentieel is er dus. Indien Carrefour zijn activiteiten weer op orde krijgt kan
de beurskoers snel boven de huidige niveaus uitstijgen. In tussentijd geniet u
ook van een aantrekkelijk dividend van rond de 5% bruto. Netto niet gek veel
meer dan de spaarboek maar dit geldt dan ook enkel als afwachtertje.
Neerwaarts risico is er natuurlijk altijd. Indien 2012 ook
een slecht jaar wordt bijvoorbeeld. Maar omdat er al zoveel angst en paniek in
de koers zit zal de impact beperkt blijven. Op een gegeven moment speelt vooral
de waardering en die is aantrekkelijk vanwege het vastgoed. Er is wel geen
haast bij, na het winstalarm herstelde de koers redelijk snel, maar zolang er
geen duidelijk teken van herstel komt lijkt een doorbraak tot boven de 20 euro
veraf.
Carrefour zijn aandeel is zoals zijn winkels. Het is niet
goedkoop en het is niet beloftevol. Het is gewoon middelmaat. De value zorgt
ervoor dat het neerwaarts potentieel beperkt is. Het herstructureringsverhaal,
mits succesvol, zorgt ervoor dat het wel stijgingskansen heeft. Niet het
aandeel voor de basisportefeuille maar eerder een langdurige gokje.