Carrefour supermarkt, de klant eerst!

Als u als belegger tijd en geduld hebt, en feitelijk zou iedere belegger dat moeten hebben, loont het de moeite om bedrijven te kopen die afgestraft worden op de beurs. Al helemaal indien deze bedrijven zich aan het transformeren zijn en de afstraffing te extreem is. Carrefour is hiervan een voorbeeld. Bijna 35 euro betaalde u vorig jaar voor en aandeel Carrefour. Een afsplitsing, een aandeelhoudersrevolte, veel beloftes en drie winstwaarschuwingen later betaald u rond de 17 euro voor datzelfde aandeel. Bijna 50% in waarde werd er dus vernietigd. De reden is natuurlijk dat de aandeelhouders niet langer vertrouwen hebben in het management. Maar is dit wantrouwen correct?

 

Carrefour verliest marktaandeel in zijn thuisland Frankrijk. En ook in de andere Westerse landen staat het bedrijf onder druk. Het dure investeringsprogramma om de Carrefour hypermarkten om te vormen in Carrefour Planet werpt slechts heel traag vruchten af. Anderzijds presteren de activiteiten in de groeilanden wel goed. Op groepsniveau is de omzet dus niet echt het probleem. De zorgen zitten hem bij de winst. Die zijn het gevolg van herstructureringen maar ook van enkele waarderingsproblemen bij de dochters. Ook 2010 werd hierdoor getroffen waardoor de nettowinst al enkele jaren zeer laag is. Maar ook op vlak van de EBIT draait het in 2011 vierkant. Men gaat uit van een daling rond de 20%. Zoiets is niet bepaald bevorderlijk voor de beurskoers. Anderzijds een winstdaling van 20% rechtvaardigt dat een koersdaling van 50%?

De huidige winstcijfers en de toekomstige vormen een slechte maatstaf vanwege de vele eenmalige factoren. Beter kijken we naar de EBITDA en de verhouding tot de enterprise value. Gemeten naar huidige marktkapitalisatie en na het optellen van de nettoschulden komt deze waardering uit onder de 5 voor de verwachte winst van dit jaar. Na de drie winstwaarschuwingen lijkt het duidelijk dat 2011 een rotjaar was en dat 2012 alleen maar beter kan gaan op dat vlak. Een dergelijk lage EV/EBITDA legt een bodem onder het bedrijf.

De bodem onder het bedrijf is echter het vastgoed. Om en bij de 16 miljard euro staat er in de boeken qua gebouwen en winkels. Ruim boven de huidige beurskoersen. Dit vastgoed valt natuurlijk moeilijk te waarderen, niemand is zomaar bereid al het vastgoed van Carrefour te kopen, maar het zegt toch wel iets over de onderwaardering.

 

Carrefour is dus gezakt omdat het slecht ging in 2011, wat brengt dan de toekomst? Analisten voorspellen een winst van 1,6 euro per aandeel voor 2012 en voor 2013 zelfs van 2 euro per aandeel. Het opwaarts potentieel is er dus. Indien Carrefour zijn activiteiten weer op orde krijgt kan de beurskoers snel boven de huidige niveaus uitstijgen. In tussentijd geniet u ook van een aantrekkelijk dividend van rond de 5% bruto. Netto niet gek veel meer dan de spaarboek maar dit geldt dan ook enkel als afwachtertje.

Neerwaarts risico is er natuurlijk altijd. Indien 2012 ook een slecht jaar wordt bijvoorbeeld. Maar omdat er al zoveel angst en paniek in de koers zit zal de impact beperkt blijven. Op een gegeven moment speelt vooral de waardering en die is aantrekkelijk vanwege het vastgoed. Er is wel geen haast bij, na het winstalarm herstelde de koers redelijk snel, maar zolang er geen duidelijk teken van herstel komt lijkt een doorbraak tot boven de 20 euro veraf.

 

Carrefour zijn aandeel is zoals zijn winkels. Het is niet goedkoop en het is niet beloftevol. Het is gewoon middelmaat. De value zorgt ervoor dat het neerwaarts potentieel beperkt is. Het herstructureringsverhaal, mits succesvol, zorgt ervoor dat het wel stijgingskansen heeft. Niet het aandeel voor de basisportefeuille maar eerder een langdurige gokje.