ArcelorMittal: Gokje op de wereldeconomie

Lage marges

Het is normaal verstandig om te investeren in de marktleider. Deze bedrijven halen meestal hogere marges en kunnen stijgende grondstofprijzen beter doorrekenen. Binnen de staalsector is ArcelorMittal de ongenaakbare nummer één. Echter het bedrijf profiteert daar niet enorm van. De markt is namelijk enorm versnipperd. Hierdoor heeft het bedrijf heel weinig tot bijna geen prijszettingsmacht.  Koppel dit aan het gegeven dat metaal een zeer cyclisch product hebt en je komt uit bij een bedrijf die zijn omzet en zijn winst alle kanten ziet uitspringen. ArcelorMittal is dan ook een zeer cyclisch bedrijf. Waar 2010 nog een zwak jaar was schoot de omzet 20% hoger in 2011. Het bedrijf zelf verwacht niet dat 2012 beter gaat worden. De wereldeconomie blijft namelijk zwak presteren. Wilt dit echter zeggen dat dit bedrijf geen toekomst heeft? Nee.

ArcelorMittal heeft snel door gehad dat het maken van metaal niet bepaald enorme marges oplevert, het delven van de grondstoffen daarentegen wel. Sinds kort koopt het mijnen waaruit het ijzererts en steenkool haalt. Het gebruikt die om zijn eigen smelters te voeden maar ook om ze extern te verkopen. Stijgende prijzen voor deze grondstoffen hebben dus niet langer alleen maar een negatieve impact voor het bedrijf. Toch blijft de winstmarge van 2,4% behoorlijk laag. Al zegt het bedrijf zelf om eerder naar de EBIT en de EBITDA te kijken.

Schulden

De reden dat de EBIT en de EBITDA betere maatstaven
zijn is simpel te vinden op de balans van ArcelorMittal. Met 22 miljard dollar schulden betaald het bedrijf een heleboel intresten af ieder jaar. Ook afwaarderingen durven al eens te wegen op de winstcijfers. Het bedrijf heeft als doel om deze schulden af te bouwen en dit is positief. Indien je werkt met lage marges kunnen de intrestkosten voldoende zijn om de winst zwaar af te kolven. Gelukkig heeft het bedrijf meer dan 10 miljard dollar niet strategische activa op de balans staan. Dit zijn deelnemingen in bedrijven die Arcelor niet aanziet als noodzakelijk voor een gezond bedrijf te zijn. Indien ze deze allemaal verkopen kan het bedrijf zijn intrestenlast en zijn schuldgraad halveren. Positief dus voor de aandeelhouder.

Die schulden vormen een probleem en toch ook niet. In deze tijden wordt alles en iedereen met schulden vies bekeken, onterecht. Arcelor heeft een lage rating bij de ratingbureaus terwijl het in feite redelijk gezond is. Het kijkt niet zo op het eerste gezicht maar als je dieper graaft zie je enkele buffers. Ten eerst dus de reeds aangehaalde activa maar ook het eigen vermogen is betrekkelijk hoog. De schuldgraad bedraagt slechts 37%. Ook heeft het management ervoor gezorgd dat er in 2012 geen schulden vervallen en dat de gemiddelde looptijd van de schuld langer dan zes jaar is. In de tussentijd moet de cashflow voldoende zijn om alles op tijd af te betalen.

Toch is deze cashflow niet alles. Uit een EBIT van bijna 5 miljard dollar puurt het bedrijf slechts 1,7 miljard cashflow. Hoofdreden is dat het bedrijf actief is in een sector waarin de investeringen enorm zijn. Meer dan 3,6 miljard dollar is er geïnvesteerd in nieuwe mijnen, uitbreidingen en fabrieksverbeteringen. Positief voor de toekomst maar pijnlijk voor de balans. Koppel dit aan het dividend en je krijgt een bedrijf dat moeite heeft om cash te genereren.

Strategie

Toch kan men positief zijn voor dit bedrijf. Het investeert in mijnen en dit vormt de ideale strategie voor ieder metaalbedrijf. Dat dit in de opstartfase geld kost is logisch en zelfs normaal. Het bedrijf kan dit aan. Als aandeelhouder is het zaak om rustig te wachten tot deze projecten renderen. In de tussentijd is het afwachten. Metaal wordt gebruikt in de autosector alwaar Arcelor marktleider is. Deze sector doet het redelijk. De bouw is de tweede belangrijke sector en die heeft het moeilijk. De vraag in de groeilanden blijft stevig maar Arcelor blijft blootgesteld aan de moeilijke Europese markt. De sluitingen van enkele bedrijven aldaar alsook het concentreren van de productie in de meest rendabele fabrieken kan de marges beschermen maar alleen op voorwaarde dat de omzet sterk blijft. Indien je hoopt dat de wereldeconomie het goed doet, dan zal ArcelorMittal het ook goed doen.

Op lange termijn blijft het bedrijf, ondanks zijn mijnen, afhankelijk van zijn hoofdproduct: staal. Dit is een zeer cyclische sector. Voor de lange termijn is dit aandeel dan ook geen goede keuze. Dit is een aandeel dat aandacht nodig heeft. Buy and hold kan, maar lijkt niet aangewezen. Tenzij de wereldeconomie echt weer op volle stoom komt.

Waardering

Vandaag koopt u een wereldleider tegen 12 keer de winst per aandeel over 2011. Deze winst was niet al te denderend, over 2012 echter wordt ongeveer dezelfde winst verwacht. Niet bepaald goedkoop. Echter zoals gezegd, de winst is geen goede maatstaf. De EV/EBITDA komt uit rond de 4,26. Koppel dit aan de toch wel lage waardering, gelet op het feit dat de niet strategische activa bijna 50% van de beurskoers uitmaken, en je krijgt een heel goedkoop bedrijf. Dit natuurlijk op voorwaarde dat de EBITDA sterk blijft. Ook het eigen vermogen is vele malen hoger dan de beurskapitalisatie. Je betaald slechts 0,44 keer de boekwaarde per aandeel en dit voor een winstgevend bedrijf. Zelfs na aftrek van de goodwill blijft deze waardering laag. Het dividend is met 0,75$ niet al te gierig. Wel betaald men 50 % van de winst uit, indien deze winst onder druk komt te staan kan dit gevolgen hebben voor het dividend. Het rendement komt uit op 2,67%. Niet slecht maar verwacht hierbij geen al te grote stijgingen.

Conclusie

Een cyclisch bedrijf dat goedkoop staat is logisch gezien de huidige economische problemen. Indien de lucht opklaart kan de koers fundamenteel hoger. Beperk echter je aankoop en spreid in de tijd. 13,5 euro is een goed instapmoment maar men kan evengoed terug richting de 12 zakken mits wat slecht nieuws. De strategie van het bedrijf is echter degelijk en de waardering gezond. De angst rondom de balans is in mijn ogen overdreven. Dit bedrijf rapporteert in dollar maar noteert in euro op de Amsterdamse beurs. Het dividend wordt per kwartaal uitbetaald in euro maar berekend in dollar.