Belgacom: Moet u ook verkopen?

De Belgische regering Di-Rupo werkt aan een plan om minstens een deel van haar Belgacom aandelen te verkopen. Is dit een teken aan de wand of moet u zich geen zorgen maken.

Telecom, waar omzetten dalen

Het is een gekend verhaal, de telecombedrijven in Europa zien af. Hun omzetten zijn dalende. Steeds minder mensen hebben een vaste lijn, er is bikkelharde concurrentie, tarieven moeten naar beneden,…. Dalende omzetten hebben twee gevolgen. Om te beginnen daalt quasi automatisch ook de winst omdat er gewoon minder geld het bedrijf instroomt. Ten tweede daalt de winstmarge omdat de vaste kosten vaak blijven en alleen maar toenemen. Telecombedrijven moeten investeren in betere netwerken, in licenties, in…Kortom het is een sector met heel wat minpunten. Is het dan nog zo dom niet van de overheid om afscheid te nemen van dit deeltje van het overheidspatrimonium?

Belgacom, waar Bellens heerst

Verwachtingen Belgacom

Belgacom is geen uitzondering op de Europese telecom malaise. In het recente tweede kwartaal 2013 daalde zijn omzet met ongeveer 2,5%. Toegegeven hierin zaten uitzonderlijke elementen maar het is veilig om te verwachten dat Belgacom zijn omzet jaarlijks met 1% tot 2% ziet afnemen. Niet omdat het bedrijf het slecht doet. Nee, het haalt alsmaar meer klanten binnen en slaagt erin die mensen steeds meer te verkopen. Maar dalende prijzen, opgelegd door vooral Europa, knagen aan de opbrengst. Die dalende omzet, samen met heel wat vaste kosten, doen de kasstroom dalen. Deze zou met 4% moeten afnemen over het gehele jaar. We zitten aan min 4,1% voor het halfjaar 2013, op schema dus.

Groei in mobiele klanten

Twee opmerkingen. Ten eerste Belgacom is meester van de situatie. Hun voorspellingen komen uit. Je zou zeggen, waarom is dat nuttig? Omdat voorspellingen gebaseerd zijn op dingen die je nu weet. Simpel gesteld, Belgacom weet dat de overheid dit of dat tarief verlaagd en verwerkt deze in zijn modellen. Er zijn met andere woorden geen verrassingen. Geen klanten die hun contracten opzeggen, geen zware prijzenslag,…Dit is positief. Belgacom heeft dus vooral last van zaken die de gehele sector treft. Het kan verder zijn marktaandeel beschermen of zelfs nog uitbreiden.

Ten tweede die kasstroom, waarom focussen we daarop? Tijd voor wat boekhouden. Een bedrijf heeft activa, en die activa moet een bedrijf afschrijven. Dat is een jaarlijks bedrag dat van de winst verdwijnt. Alsof het bedrijf op afbetaling die activa koopt. Een telecom bedrijf heeft personeel, koopt koffie voor in de bar en heeft papier nodig. Dat zijn kosten die het bedrijf ieder jaar moet betalen. Echter die aankoop van een hoofdkantoor en belangrijker het aanleggen van een netwerk, die zijn gelukkig niet jaarlijks. Maar deze grote investeringen drukken wel de nettowinst terwijl deze het bedrijf op dit moment geen cash meer kosten. EBITDA is daarom de maatstaf om naar telecombedrijven te kijken. Hierin is geen plaats voor de intresten, taksen en afschrijvingen.

Overzicht vrije kasstroom Belgacom

Het is de verdienste van Bellens dat de intresten bij Belgacom meevallen. Geen overdreven schulden betekent geen overdreven intrestbetalingen. Dat de afschrijvingen hoog zijn is in dit geval zelfs positief. Het bedrijf heeft heel wat investeringen gedaan of lopend. Dus we laten die nettowinst maar voor wat ze is. Je hoort ook vaak dat deze EBITDA gebruikt wordt omdat dit het geld is dat toebehoort aan de aandeelhouders. Dat is waar alleen daarvoor gebruiken we beter de vrije kasstroom.

Maar we wijken af. We moeten onthouden dat Belgacom zijn omzet daalt, maar dat dit redelijk is. Maar ook dat door de hefbomen de EBITDA meer daalt dan de omzet. En dit is belangrijk.

O heilig dividend, bent u daar?

Investeringen Belgacom

Tijd voor wat hogere wiskunde. De omzet wordt EBITDA en deze EBITDA wordt vrije kasstroom. Hoe? Simpel de EBITDA is alles wat het bedrijf mag houden van de omzet buiten de kosten zoals voor personeel. Hier wordt dan het werkkapitaal van afgehouden. Dat is een boekhoudterm om aan te geven wat er betaalt is door het bedrijf zelf en wat door zijn schuldeisers.
Een voorbeeld. Belgacom betaalt iedere maand 100 euro personeelskosten. In het tweede kwartaal zitten drie maand dus 300 euro personeelskosten. Belgacom betaalt zijn lonen altijd op de laatste maandag van de maand. Stel nu dat die laatste maandag valt in de volgende maand. Boekhoudkundig gezien heeft Belgacom die 100 euro betaalt, in werkelijkheid niet. Dit en vele andere zaken noemt men werkkapitaal. Geld dat rondgaat in het bedrijf, het bedrijf verlaat, het bedrijf instroomt. EBITDA + wijzigingen in werkkapitaal(positief of negatief) geeft cashflow. Dat is al het geld dat het bedrijf heeft binnengekregen die periode. De vrije cashflow(we zijn er bijna) houdt rekening met al het geld dat het bedrijf heeft uitgegeven aan niet-kosten. Wat zijn niet-kosten? Simpel een gebouw, een licentie…Juist ja die dingen die je afschrijft. Cashflow min de investeringen geeft vrije cashflow. Voor Belgacom 136 miljoen euro voor het halfjaar 2013.

Waarom zoveel belang aan die vrije cashflow? Omdat dit geld is waarmee het bedrijf kan doen wat het wilt. Het kan schulden afbetalen, belastingen betalen, overnames doen en…dividenden betalen. De hoofdreden waarom telecomaandelen zakken is niet omdar de omzet daalt maar omdat de dalende omzet het dividend in gevaar brengt. Wil je weten of Belgacom nog een toekomst heeft op de beurs dan moet je het dividend inschatten.

We weten dat Belgacom zijn omzet ziet zakken met 2%, zijn EBITDA ziet zakken met 4%. Dan

weten we nog niet de vrije cashflow. Maar Belgacom is lief, het stelt dat het tussen 13% en 14% van zijn omzet gaat investeren. Alleen het werkkapitaal weten we niet, maar dat is meestal ligt negatief. We weten dat in 2012 het bedrijf 6,4 miljard euro omzet boekte. Dit jaar zal het dus ongeveer 6,27 miljard euro zijn volgens de voorspellingen. We weten dat zijn EBITDA 1,7 miljard euro bedroeg, in 2013 wordt het dus ongeveer 1,63 miljard euro. De investeringen bedragen 13% van de nieuwe omzet, of 815 miljoen euro. Vrije cashflow voor dit jaar: maximaal 815 miljoen euro.

Aandeelhoudersvergoedingen Belgacom

Nu is de vraag, hoeveel kost het dividend voor het bedrijf? We gaan weer rekenen. Het bedrijf geeft een normaal dividend van 1,68 euro hetgeen men meestal rondom april uitbetaalt. Dit over 2012 hebben we dus al gehad enkele maanden terug. Men geeft ook nog eens 0,5 euro interim dividend ergens in december. Dit komt er nog aan. Samen 2,18 euro. Maal het aantal uitstaande aandelen(318,838,944 om exact te zijn) en je krijgt bijna 700 miljoen euro. Er was over 2012 nog een speciaal extra dividend, ik ga er haast zeker van uit dat dit geschrapt wordt. Maar in theorie is het huidige dividend met de verwachte vrije cashflow nog altijd mogelijk.

Doen we de oefening eens voor volgend jaar, 2014. Wederom dalingen van omzet en EBITDA zoals voorspelt door Belgacom. 6,144 miljard euro omzet, 1,56 miljard euro EBITDA, 800 miljoen investeren dus vrije cashflow van maximaal 760 miljoen euro. Moesten we nog een jaar verder gaan, 2015, dan is het pas echt duidelijk dat het dividend alsmaar minder houdbaar wordt.

Wat nu Belgacom?

Het dividend zal ooit zakken. Of toch niet? Enkele mogelijkheden. Als de omzetdaling gestopt kan worden. Bij de tweede kwartaalcijfers 2013 steeg het aandeel met bijna 10%. Waarom? Omdat men meer mobiele gebruikers binnen haalde. Dat is logisch. Als de gebruikers minder betalen dan moet je gewoon meer gebruikers hebben en kan je toch nog je omzet doen stijgen.

Schuldsituatie Belgacom

Kan Belgacom zijn marktaandeel doen groeien? Ja, dat kan. Vooral met zijn packs scoren ze, op vlak van digitale tv is er nog marge en mits er een prijsoorlog komt kan Belgacom deze best winnen. Op vlak van netwerk scoren ze helemaal niet slecht en de penetratiegraad van smartphones of internet op smartphones blijft laag in België.

Belgacom kan zijn kosten verlagen. Akkoord, het kan dit maar zoiets lijk niet evident. Marketinginspanningen zullen hoog moeten blijven, door de indexeringen stijgen de lonen standaard met bijna 2% in ons land en het netwerk vereist permanente zorg. Het kan ook lenen voor zijn dividend te betalen. Het bedrijf heeft 2 miljard euro netto schulden, wat je moet afzetten tegen de EBITDA en dan zie je dat deze menselijk zijn. Maar echt veel ruimte is er niet meer. Men kan één jaar lenen om het dividend te betalen, maar dat is niet duurzaam.

Dividendgeschiedenis Belgacom

Mijn opvatting? Belgacom gaat dit jaar het dividend behouden, wat wilt zeggen dat het interimdividend over 2013 dat betaalbaar is in december op 0,5 euro zal blijven. Het finaal dividend in april 2014 zal er ook nog zijn op 1,68 euro. Het is het volgende interimdividend over 2014 dat maak of kraak zal worden. Ik ben haast zeker dat men hierbij een verlaging zal overwegen. Wat ik wel verwacht is dat in de jaren erna de omzetdaling gestopt kan worden. Alles wordt digitaal. Tegen dan kan je koelkast een SIM kaart bevatten, tegen dan hebben nog meer mensen een computer, een tablet of een smartphone. Dus wantoestanden zoals bij KPN dat het dividend plots verdwijnt, nee daarin geloof ik niet. Belgacom kan dus zeker positief verrassen, aangezien de meeste analisten verwachte dat het dividend reeds in november 2013 zal worden verlaagt.

Wat trouwens met de overheid? We mogen er vanuit gaan dat de overheid nooit haar volledige belang ten gelden zal maken. Een overname zoals met KPN gebeurt lijkt dan ook niet voor meteen. Maar dat de overheid een deel zal verkopen is logisch. De overheid zit in Belgacom louter voor het dividend. Het moment waarop ze verkopen is ingegeven door Europa en niet door één of andere vorm van voorkennis over dat dividend. Maar de overheid weet ook dat er binnen dit en enkele jaren een daling zit aan te komen. Beter verkopen voor het te laat is lijkt het devies.

Beurskoers Belgacom

Voor de particulier, Belgacom is een spaarboekje zei ik wel eens. De koerscapriolen hebben die stelling volledig opgeblazen. Belgacom is een aandeel. Wat betekent dat je weer aandacht moet hebben voor de koers. Indien je net zoals ik geloof in positief nieuws rondom de derde kwartaalcijfers moet je blijven zitten. Indien je denkt dat het dividend reeds dit jaar zal verlaagt worden, dan verkoop je best zo snel mogelijk. Het sentiment op de beurs is lichtjes aan het keren in negatieve zin.